【长江交运】油运行业量价弹性来自何处？-长江交运
本周动态
报告正文
近期观点：汇率反弹驱动航空基本面触底
在油价走高、贸易摩擦频频的国际局势背景以及去杠杆防风险的国内政策环境下，我们倾向于认为行业的投资机会来自：1）长周期维度向上确定性高，叠加短期催化的弹性标的；2）低估值、高安全边际的配置型标的。本周，建议关注汇率反弹和经营数据好转带动的航空投资机会。
快 递：基于运营效率与新业务卡位的二维选股策略。考虑到当前快递行业尚未摆脱同质化竞争的困局，具备运营效率与新业务卡位优势的公司有望胜出。我们推荐成本效率占优、市占率持续提升的韵达股份，大件快递进入收获期的德邦股份；建议关注申通快递、圆通速递基本面改善带来的估值修复，以及多元化布局领先、估值回落后配置价值显现的顺丰控股。
防御性配置：优选机场、铁路、公路。以相对收益作为目标的投资者，可以在高股息率的铁路、公路行业寻找投资机会，以低风险、稳收益作为目标，推荐大秦铁路；同时，可以配置资产负债率低、现金流充裕的机场板块，建议关注上海机场。
航 空：本周，人民币对美元中间价报价行重启“逆周期因子”，美元兑离岸人民币逼近6.8，前期释放的汇率风险出现转机。2018年油价和汇率等外部因素的极端变化，掩盖了多重利好带来的业绩弹性，但2019年油价和汇率的负面影响或将减弱。推荐资源优势明显的中国国航、边际改善显著的东方航空及效率持续提升的春秋航空，建议关注弹性较大的南方航空。
海 运：中期复苏趋势确立，短期催化迫近。油运行业周期底部已然确立，中长期复苏动力来自：OPEC增产启动，运力增速下行，美国原油出口增加。8、9月份是油运淡季，也是年内运价低点，是左侧投资较好的窗口期。随着后续原油贸易商补库存、伊朗制裁事件发酵和4季度的旺季催化古尔库夫，运价有望实现反弹。
每周一图：油运行业量价弹性来自何处？
原油消费是原油产业链的终端引擎，也是油运需求的根本来源。从原油消费量增速来看，原油消费的黄金时代已经远去：1990-2017年，全球原油消费量复合增速为1.3%，波动区间为-1.7%~3.8%。因此，很多投资者担心，油运行业量价弹性较小，难以有较大的投资机会。
但是，在实际中，我们发现，油运需求弹性明显大于原油消费：1990-2017年，油运需求复合增速约为2.6%，为原油消费量复合增速（1.3%）的2倍。通过对原油产业链进行分析洞窟物语，我们认为，原油库存对放大油运需求弹性具有重要作用：原油库存量（以OECD商业原油库存和海上浮仓库存合计值计算）目前占到全球原油进口量的7.8%，历史占比波动区间为7.2%-9.1%。这意味着：在极端情况下，原油库存的波动或将影响原油进口量增速达到1.9个百分点左右。同时间谍迷城，由于原油进口90%以上依靠油轮运输，原油库存无疑也放大了油运需求弹性。
此外，由于原油海运费/货值比例较低，仅为1.5%，大幅低于铁矿石（11%），导致原油货主对油运运价的敏感度较低。因此，油运运价弹性巨大，从历史看甚至超过散运BDI指数：VLCC-TCE月度均值最高值为最低值的64倍，而BDI仅为35倍。
综上，油运行业量价弹性主要来自：原油库存波动、较低的原油海运费/货值比例。目前，OECD商业原油库存和海上浮仓库存皆处于5年均线附近，原油补库存需求尚存。而随着原油价格回归高位、油运运价持续探底，原油海运费/货值比例也处于历史低位。在这样的背景下，若后续油运行业底部复苏趋势确立，两者有望共同增加油运量价弹性。
物流板块：中通开拓汽车后市场，天地华宇加入上汽物流
要闻汇总：中通开拓汽车后市场九死还魂草，天地华宇加入上汽物流
中通开拓汽车后市场物流
8月21日，中通快递与长春一汽富晟集团在上海签署战略合作协议，双方将利用资源互补优势，围绕汽车售后物流领域展开合作，拓展全国主流汽车品牌售后物流业务，共同打造高水平的汽车物流服务体系。
中通快递集团常务副总裁、中通快运董事长赖建法表示，中国的汽车行业正在发生深刻的变化。目前，中国的汽车保有量已超过2亿辆，并仍保持着快速增长的势头，这将给中国汽车服务市场带来持续繁荣。特别是中国的汽车后市场将迎来历史性的发展机遇，据测算2018年市场规模将突破万亿，未来几年的年均增长率将达到30%以上，这不仅为行业和企业带来巨大商机，也对物流和供应链提出了更高的要求。
长春一汽富晟集团有限公司总裁张昕表示，与中通快递签署战略合作协议，开创行业先河，也是双方合作发展迈出坚实的第一步。我国目前汽车行业发展迅猛，预计到2020年中国汽车后市场物流业务规模将突破1.2万亿元，汽车后市场潜力巨大。与中通快递的战略合作，可以在双方现有业务基础上实现优势互补、共谋发展，共同拓展汽车售后物流业务、打造行业领先的物流服务体系。
长春一汽富晟集团有限公司是一汽集团参股、投资主体多元化的有限责任公司，是一汽集团三大零部件配套供应商之一，现有员工5028人，下辖15家分子公司，配套市场覆盖一汽大众、一汽轿车、天津一汽、一汽解放、一汽轻型车、北汽集团、沈阳通用等一汽集团市场及外埠市场，目前已形成了重、中、轻、轿等多品种汽车零部件配套格局。
新闻来源：中通之声
长江观点：我们曾在《从快递企业到综合物流服务商——中国快递迎来龙头竞争时代》报告中指出，制造业生产流通环节的潜在快递需求或不亚于电商行业的快递需求。随着电商行业的发展逐步面临瓶颈，快递企业也加速开拓汽车、电子等高端制造业领域的快递物流市场。
天地华宇加入上汽物流
8月21日安吉快运宣布，“天地华宇加入上汽物流板块”，并称，“天地华宇加入上汽物流板块以后，将获得业务规模、专业能力和资金实力等方面的有力支持，得到进一步发展的助力。”
据悉，上汽物流板块致力于通过货物出行平台建设，向综合物流服务提供商全面转型，将源于汽车行业供应链管理的卓越技术能力和服务竞争力，溢出至更多、更广泛的客户与行业陌路狂杀，以有效支持各行业的客户优化供应链、降低库存、提升效率和质量、增强竞争力和可持续发展能力。
上汽安吉物流作为上汽物流板块的核心企业，2017年合并营业收入223亿元，是国内领先的汽车物流企业，汽车整车和零部件物流业务的运作量和运作质量均处于世界一流水平。根据中物联发布的2017年中国物流企业排名，安吉物流位列第十。
天地华宇是中国公路快运行业的领先企业，其运营网络是中国最大的公路快运网络之一。天地华宇是国家第一批"AAAAA"级资质的物流企业。截止2018年1月，天地华宇集团在全国约800个城市拥有74个货物转运中心、2500多家营业网点、近3000台自有运营车辆、4000多条运营线路、超过36万平米的仓库，以及14000多名高素质员工。
新闻来源：亿欧
长江观点：快运市场正迎来变革期，老牌快运企业纷纷寻求合作以期突破瓶颈。天地华宇加入上汽物流板块，一方面，天地华宇可以借助上汽物流的资源优势，拓展汽车物流市抓周物品清单场，凌潇潇扩大企业规模；另一方面，上汽物流可以凭借天地华宇成熟的快运网络实现安吉快运的迅速起网。不过，后期双方团队的管理协同与运营整合仍需要市场的检验。
航空板块：首批民航鼓励民间投资项目清单公布
本周数据：油涨汇升
油价：大幅上涨。截至8月24日，WTI（期）、布伦特（期）和新加坡航油分别报收68.72美元/桶、75.82美元/桶和87.66美元/桶，较上期分别变化4.26%、5.55%和2.45%。
人民币：小幅升值。截至8月24日，人民币兑美元中间价汇率为6.8710，较上周五（8月17日）环比升值0.27%，三季度以来累计贬值3.84%死亡战车，2018年初以来累计贬值5.15%。周五离岸汇率最终报收6.8055，较上周五（8月17日）升值0.43%。
航空观点：暑运旺季来袭，看好航空表现
供给侧和市场化改革逐步兑现：民航局控总量调结构的政策严格实施，航班正常率同比大幅提升，对航空的需求将起到促进作用，同时，一线市场的供给受限，供需关系将持续改善。暑运之前，市场化改革逐步落地，一线互飞航线经济舱全价票上调，打开了票价上涨的空间，供需改善的背景下，票价弹性有望放大。
燃油附加费重启，人民币汇率过度反应：今年以来，原油价格大幅上涨，燃油附加费重启征收米尼步枪，将对冲航空公司约80%的油价上涨压力，油价上涨对于航空公司业绩的影响减弱。2015年以来，航空公司的美元负债大幅降低，人民币汇率对航空公司的业绩影响减弱。近期，受人民币汇率贬值的影响，航空股大幅回调，汇兑的预期或过度反应。
暑运旺季来袭，静待票价弹性释放：受益于控总量调结构的政策，航班正常率同比提升，对航空的暑运需求将起到促进作用，同时，一线市场的供给受限，供需关系将持续改善；暑运到来之前，热门航线的经济舱全价票上调，暑运期间的价格弹性有望放大；油价和汇率的边际影响趋于改善，航空股却大幅回调，或过度反应，看好当前的配置机会。
我们认为航空的中长期逻辑在持续催化和加强，看好当前航空的配置机会，核心推荐中国国航、东方航空和春秋航空。
要闻汇总：首批民航领域鼓励民间投资项目清单公布
首批民航领域鼓励民间投资项目清单公布
8月22日，《民航领域鼓励民间投资项目清单》（下称《清单》）由民航局、国家发改委联合对外公布。《清单》共28个项目，预计总投资规模达1100亿元。
《清单》涵盖了运输机场建设、通用机场建设、货运物流、飞机维修、航空救援等民航传统领域项目以及无人机物流配送、无人机飞行校验、航行新技术、机载数据通信等民航新兴领域项目；涉及固定资产投资、新技术研发应用、企业混合所有制改革等不同类型项目。《清单》项目主要包括鄂州民用机场等11个已确定民间投资方项目和呼和浩特新机场等17个拟吸引民间投资项目。项目的实施，将优化民航领域投资结构，有利于激发民航传统领域市场活力、提升企业管理能力家园防线，有利于加快新兴领域科技研发、标准制定和市场开拓，推动民航供给侧结构性改革和民航行业高质量发展。
对于已确定民间投资方项目，有关方面将从“项目落地”、“能发展”的角度，加快推进项目前期工作和实施建设，尽快投产形成示范引领带动作用；对于拟吸引民间投资项目，有关方面将采取多种方式向社会推介，鼓励民间资本积极参与。民航局、国家发改委还将根据本批项目进展情况，适时推出第二批项目清单。
新闻来源：民用航空局
长江观点：8月22日首批民航领域鼓励民间投资项目清单公布，清单共计28个项目，目的在于拓宽民航投融资渠道、充分调动民间投资民航领域的积极性。这一清单的公布实施与当前民航领域不断推行的市场化改革具有内在一致性。民航领域引入市场化的投融资机制，有助于调动民航业发展的活力与积极性，有助于发挥市场化在行业资源配置中的作用，利好行业秩序的改善。
海运板块：散运小幅下探，集运稳步上行
干散货运输：矿运需求平淡，运价小幅下探
本周，国际干散货运输市场走势分化：海岬型船因矿运需求平淡，运价小幅下探；小船市场受益需求回暖，运价小幅推涨侠盗石川。最终，BDI指数报收1,697点吕代豪 ，较上周下跌1.5%。
长江观点：散运年后复工行情基本告一段落，需求或将环比走弱，但是受益于供给增速下行，预计3季度BDI维持震荡。
集装箱运输：现货货盘充足，运价小幅推涨
本周，集运市场现货货盘充足，船舶装载率维持高位，部分航商小幅提价，欧美线运价均小幅上涨。最终，上海出口集装箱运价指数（SCFI）报902点，较上周上涨1.1%。
长江观点：集运市场进入传统旺季，船舶装载率环比修复，叠加目前船舶闲置率仍处历史低位，预计3季度集运运价呈现稳中有升的趋势叶子隆。
油品运输：供需略有改善，VLCC持续修复
典型船舶行情变化情况如下：VLCC原油轮TCE报收11珍玛奇,462美元/天初夏堂，较上周上涨4.8%；Suezmax原油轮TCE报收12,369美元/天，较上周上涨1.8%；Aframax原油轮TCE报收14,339美元/天，较上周上涨3.6%；MR型成品油轮TCE报收6,222美元/天，较上周下跌5.9%。
长江观点：油运市场在上游原油库存压力缓解，以及OPEC原油增产的背景下，需求得到改善，预计3季度将逐渐走出低谷黑白龙狼传，运价稳步上行。
沿海散货运输：供给阶段性下降，运价涨势延续
本周，持续的台风天气导致沿海地区船舶周转不畅，煤炭运输市场供给端压力阶段性缓解，尽管下游需求有所下滑，但运价依旧延续上周涨势何岩柯。最终，（沿海散货）综合运价指数报收1,179点，较上周上涨1.9%。
长江观点：夏季用电高峰期临近，沿海煤运市场运输需求将明显改善，预计3季度沿海运费呈现季节性上涨。
班轮公司提价计划&船舶闲置率
风险提示：1.欧美经济复苏受阻；2.原油价格大幅上涨；人民币汇率风险。
行业研究报告：油运行业量价弹性来自何处？
对外发布时间：2018年8月26日
研究报告评级：维持 “中性”
报告发布机构：长江证券研究所
参与人员信息：
韩轶超 SAC:S0490512020001 邮箱:hanyc@cjsc.com.cn
冯启斌 邮箱:fengqb@cjsc.com.cn
赵超邮箱:zhaochao2@cjsc.com.cn
于灯灯 SAC:S0490518060001 邮箱:yudd@cjsc.com.cn
鲁斯嘉 邮箱:lusj@cjsc.com.cn
张宜泊 邮箱:zhangyb1@cjsc.com.cn
张银晗 邮箱zhangyh14@cjsc.com.cn近期重点研究报告链接
【快递行业系列报告】
◇顺丰控股：快递龙头竞争时代的领跑者
◇德邦股份：零担王者，趁势而飞
◇大行业难有大公司？——零担行业的解局与破局
◇物流灯塔系列专题（三）：从快递公司到综合物流服务商——中国快递迎来龙头竞争时代
◇龙头效应趋强化，网络利益再平衡 ——快递2018年投资策略
◇物流灯塔系列专题（一）：与快递行业共同成长
◇物流灯塔系列专题（二）：快递寡头启示：成长、转型与投资
◇未来向何处去?——快递行业“三问”系列二
◇韵达股份：管理为基，品质为本
【航运港口深度系列】
◇中远海能：稳健与弹性兼备，油运龙头蓄势待发
◇势能理论：蓄势而起，沉潜而跃——油运行业深度报告
◇油运行业：行至水穷处，坐看云起时
◇集运研究专题之一：历史低位的船舶闲置率意味什么？
◇相似的边际改善，不同的绝对景气 ——海运2018年投资策略
◇集运研究专题之供给篇：远方不远，希望长存
◇集运研究专题之需求篇：需求中期向上，欧美线稳健增长
◇中远海特：散运看涨期权，特种船龙头蓄势待发
◇中远海控：市场“充分就业”，外需与旺季共振
◇航运（干散货）研究梳理之四：行业拐点已现，积蓄向上弹性
◇港口行业：盈利修复托底，"带路"春风拂面
◇中远海控深度报告: 春风已至，扬帆启航
◇航运（集运）研究梳理之三:以史为镜知兴衰，冬去春来又一年
◇航运（干散货）研究梳理之二：鉴往事，知开来
◇航运研究梳理之一:从油价角度看集运与航空的盈利差异
【航空行业系列报告】
◇春秋航空：春华秋实，鉴往知今——中美低成本航空对比研究
◇东方航空：金风送爽，东方欲晓
◇春秋航空：风光渐好，春意正闹
◇中美航空对比研究：朝阳初升，格局渐成
◇南方航空：广州之路迎风起，南方航空正当时◇中国国航：蓄势待发，乘势而飞
◇总量调控供需持续改善，票价改革航空迎风而起
【铁路行业系列报告】
◇广深铁路：主业稳前行冷面狙击手，铁改新篇章
◇大秦铁路：经营趋于稳健，类债属性增强
◇铁路改革深度研究:“铁改”何去何从？
◇广深铁路：高铁分流靴子落地，多种方式受益铁改
【公路行业系列报告】
◇深高速：整固公路主业，多产业转型促成长
◇宁沪高速：路产结构优化，业绩稳健股息率高
评级说明及声明
评级说明
行业评级：报告发布日后的12个月内行业股票指数的涨跌幅度相对于同期沪深300指数的涨跌幅度为基准，投资建议的评级标准为：看好：相对表现优于市场；中性：相对表现与市场持平；看淡：相对表现弱于市场。
公司评级：报告发布日后的12个月内公司的涨跌幅度相对于同期沪深300指数的涨跌幅度为基准，投资建议的评级标准为：买入：相对于大盘涨幅大于10%；增持：相对于大盘涨幅在5%~10%；中性：相对于大盘涨幅在-5%~5%之间；减持：相对于大盘涨幅小于-5%；无投资评级：由于我们无法获取必要的资料，或者公司面临无法预见结果的重大不确定性事件，或者其他原因，致使我们无法给出明确的投资评级。
重要声明
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